【金研•深度】5月債市展望:資金面存在松動可能,利率債保持謹慎

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作者:鄭葵方、許堯建行金融市場部市場研究處

一、資金面存在松動可能

外匯占款降幅穩定。3月外匯占款下降547億元,預計4月份降幅也保持穩定。外匯占款對資金面的壓力降低,近期以來市場對人民幣貶值的預期減弱,相對應外匯占款數據變好。

圖1:存款類機構回購利率與各類政策利率

數據來源:Wind資訊,中國建設銀行金融市場部

貨幣市場利率走高,政策利率存在上調壓力。4月底,DR007加權利率逼近利率走廊上限。4月最後幾個交易日,市場上出現部分商業銀行DR隔夜報至利率走廊上限融入的情況。貨幣市場利率不斷走高,客觀上政策利率存在上調的壓力。

3個月、6個月SHIBOR利率走高,與1年期形成倒掛。貨幣政策偏緊的情況下,未來利率還有進一步走高的可能。但受存貸款利率壓制,利率上行空間有限。

若市場利率繼續維持高位,客觀上政策利率存在上調的壓力。但貸款基準利率難以調整,政策利率上調空間不大。

金融監管加強背景下,資金面有望邊際轉松。4月份,監管層密集出台多項政策,強化金融監管,對於市場也產生了一定衝擊。多家官媒發聲,加強監管協調,避免監管政策疊加對市場產生衝擊。預計後期各機構監管政策會有所協同,伴隨著監管政策的逐步落地,貨幣政策存在邊際轉松的可能,資金面緊張情況有望得到緩解。

二、利率債保持謹慎

當前對利率債最大的影響因素是資金面與強監管政策,對於基本面的擔憂反而不高。

圖2:DR007、10年期國債收益率與貸款基準利率

數據來源:Wind資訊,中國建設銀行金融市場部

1.貸款基準利率壓制利率債上行空間

一季度經濟數據較好,但更多的是基於2016年一季度的低基數。普遍預期二、三季度經濟將進一步下滑。強監管政策下,金融機構資產負債壓力巨大,存在信用緊縮的可能,未來經濟下滑壓力可能加大。在此背景下,政策利率可能上調,但貸款基準利率難以調整。經過我們測算,對於商業銀行而言,現在的國債收益率水平已遠超貸款收益,極具配置價值。而且我們觀察過去10年國債收益率走勢,當前收益率與貸款基準利率之差已處於較低水平,未來10年國債收益率進一步上行空間不大。

2.資金面緊張局面制約收益率下行

資金面緊張是當前推動國債收益率上行的主要力量。我們從近期的利率債一級招標情況可以看到,雖然利率債收益率連續走高,但一級招標情況並不樂觀,連續多日一級發行利率高於二級。而且,短期內難以看到資金面明顯好轉的跡象,未來債券收益率難以下行。

3.警惕金融監管加強對債市的短期衝擊

4月份的兩次利率債收益率跳升可能與銀行贖回委外有關。隨著監管層加強監管措施的逐步落地,商業銀行經由同業進入債市的資金存在收縮和調整的可能,資產的集中拋售可能對債券市場構成短期的衝擊。

總體而言,當前的經濟基本面並不支持利率債收益率繼續大幅上行,制約收益率下行的因素主要是資金面偏緊以及強監管的影響。資金面將維持緊平衡,但進一步收緊的可能性不大,而且,隨著監管措施的落地,貨幣政策存在微調的可能,資金面拐點可能會出現。但由於監管措施持續加強,資產負債結構調整可能對債券市場構成一定壓力。預計5月利率債將維持震蕩走勢。

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