工業、財政、PPP、信貸,單看哪一項都道阻且長,怎麼就得出經濟復蘇的結論

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文/佐佑

(識局微信公共帳號zhijuzk)

作者按

一季度的經濟數據非常亮眼,不少人大呼:中國經濟度過了最危險的時期,甚至有人認為,我們已經走出了L型的底部,進入了復蘇周期。還記得去年此時,一季度的數據也讓人歡欣鼓舞,業內人士奔走相告,「V」型反轉可期。

後來的故事大家也都了解:權威人士的社論終結了爭論,後三個季度的經濟走勢印證了權威人士的判斷,我們仍處在L型底部,沒有2016年下半年靠房地產和基建的拉動,經濟的表現只會更差。

又見「開局良好」,這次會不一樣嗎?先說結論:宏觀數據與微觀現實可能有背離。目前的形勢,從需求端看,房地產遭遇嚴打,投資基建的拉動效應邊際遞減,消費始終不振,進出口面臨國際環境較大的不確定性;從供給端看,今年不僅要進一步去產能,還將面臨金融防風險和去杠桿。

此外,金融領域反腐拉開大幕,高層反復強調貨幣政策保持穩健中性。金融業,這一去年占GDP總量8.3%的重要行業,正面臨著業務、政策、政治全面收緊的三重門。基於上述考量,樂觀派還笑得出來嗎?

工業:價格的子彈還能飛多久?

3月份規模以上工業增加值同比增速達到了7.6%,為2015年2月以來的最高值。如果對比去年全年這一數字在4.9%-6.3%之間徘徊,我們就能發現3月份的跳漲是多麼驚人。

(這裡要向不了解這一指標的讀者做一科普:「規模以上工業企業」是指年主營業務收入達到2000萬元及以上的工業企業;「增加值」簡單說來,就是企業產出大於投入的部分,即增加的那部分,增加值有很多種算法,一般按照收入法計算,等於勞力者報酬、生產稅淨額、固定資產折舊和營業盈餘之和。各行業增加值的總和就是GDP。)

規上工業增加值可以說是GDP的火車頭,那麼這個火車頭真正做到提速了嗎?並沒有。

去年下半年以來,原材料價格大幅上漲是工業回升的主要動力,特別是今年一季度,衡量工業產品出廠價格的指數PPI大幅上漲,由去年8月的-0.8%(意味著開工生產即虧損)上漲至三月份的7.6%,這其中原材料價格上漲功不可沒。

原材料的上漲又受到國際大宗商品市場的影響。2月份以來,大宗商品的進口價格增長已經開始放緩。一方面,價格因素帶來的工業製造業回升可謂治標不治本,新的經濟增長點依舊遍尋無門;另一方面,一旦原材料價格繼續上漲,可能會出現成本價格高於成品價格的倒掛現象,反而會削弱企業生產的積極性。

財政:地方政府會為平台融資兜底嗎?

《人民的名義》將達康書記捧成了新晉網紅,達康書記的GDP可不是由鍵盤俠和迷妹守護的,是人家在金山縣修路、在呂州搞環湖風景區、在京州強拆大風廠(暫時未果)創造的。看出共性了嗎?GDP的主要來源在於基礎設施建設及其相對應的投資。

長期以來,地方政府通過出讓土地——開發土地——土地增值的模式獲得了高速發展,地方政府財政也有了「土地財政」這一稱呼。這個邏輯鏈條隱藏的重要前提是,土地必須不斷增值。

同時,由於政策制約,地方政府無法舉債,大部分基建項目的融資任務都交給了地方政府設立的投融資平台負責,也就是所謂的「城投債」。過去幾年,債券交易員普遍有一種「城投信仰」,即城投債穩賺不賠,即使項目失敗,政府也會兜底。

但近年來情況發生了變化:08年四萬億刺激計劃至今,「鐵公基」在國內遍地開花,如今該建的項目差不多都已建完。同時,土地價格持續上漲也逐漸進入了瓶頸期,換句話說,市區土地基本上被出讓完畢,郊區土地即使出讓,建成之後會不會形成新的「鬼城」?總結起來,部分地區土地和基建均已開始後勁不足。

這種情況下,一旦平台公司出現違約,地方政府會不會承擔償債責任?在這一問題上,平台公司、地方政府和銀行處於信息不對稱的狀態。但總的來看,平台公司一方面替地方政府舉債,另一方面其債務由政府信用背書,債務風險其實一直在向地方政府集中。

PPP:看上去美不美?

PPP(Public-Private-Partnership)是近兩年非常流行的投資模式。根據定義,PPP即公私合作模式,是公共基礎設施中的一種項目融資模式。在這一模式下,鼓勵民營資本與政府進行合作,參與公共基礎設施的建設。政府和民營資本按照一定比例出資,共同開發、共同經營,收益共享。

看上去非常好的一種投資模式,實際上推進情況如何呢?首先回到上一部分的問題:如今能產生穩定現金流的優質公共項目已經不多了,換個角度,如果這個項目能產生不錯的收益,政府為什麼要讓民間投資分一杯羹?因此PPP大多是市政綠化這類吃力不討好的項目。資本都是逐利的,民間資本何必冒險進入低收益甚至純公益的領域呢?

其次,財政部對於地方政府參與PPP項目有著明確要求:2015年,財政部印發的《政府和社會資本合作項目財政承受能力論證指引》中強調,每一年度全部PPP項目需要從預算中安排的支出責任,占一般公共預算支出比例應當不超過10%。

換句話說,PPP項目如果有資金缺口,政府只能出預算的10%,錢不夠怎麼辦?民間資本隱隱嗅到了接盤俠的味道(特別考慮到這類項目周期大都在25-30年左右,可不是股市那樣七八年有望解套的)。

第三,PPP在國外,特別是英國有著長期經營的先進經驗,但即使從國際上看,也只有15%左右的基建項目採用PPP模式,並且這類項目盈利能力也不可觀,民間資本不願涉獵。那麼如果PPP本質上是一種投入風險高、周期長、收益差的基建融資項目,民間資本為什麼要參與呢?

理解了上述問題,就不難理解為什麼這幾年PPP在全國範圍內落地情況不甚理想的客觀事實。

銀行不良率:好轉還是憋著放大招?

商業銀行不良貸款率是監控金融機構信貸風險的一項重要指標。2012年以來,這一指標持續上升,直到去年年底穩住並開始下降。2016年12月,全國商業銀行不良率為1.74%。

但是,這是否意味著金融風險開始降低呢?從信貸結構來看,商業銀行的貸款不斷向地方政府融資平台和國有企業集中,中小企業融資難、融資貴的問題沒有得到解決,商業銀行和體制內單位(國企、平台)捆綁程度不斷加深。

從銀行操作來看,極低的不良貸款率的背後,是較高的問題貸款、關注類貸款。商業銀行迫於考核壓力,運用各種方式將問題貸款「出表」(即移除商業銀行資產負債表),可以說這種操作不見得都是違規的,但客觀上,信貸風險並沒有得到緩解。

從企業經營情況來看,前幾年由於經濟下行,一大批中小企業難以為繼,不良率持續上升多由中小企業入不敷出甚至破產關停導致。如今該暴露的風險已經暴露得差不多了,剩下的多是勉力維持的大中型企業,未來一旦發生風險,或許就是中小企業的系統性風險。

小結:人間正道是滄桑

展望未來的經濟形勢,今年後三個季度各項指標全面回落是大概率事件。對當前經濟過分樂觀,不是自欺,就是欺人。

記得曾經讀到一篇文章,通過挖掘機訂單暴漲得出經濟回暖的判斷,很快便被另一篇文章打臉:挖掘機進入了集中換代的周期,因此近期供不應求。若要判斷這一指標能否反應經濟回暖,還要看柴油銷量。但近期柴油銷量並沒有上升,說明開工率不是想當然地樂觀。

當然,換個角度看,一季度的數字為今年後三季度爭取到了政策上的回旋餘地,GDP全年6.5%的目標做到起來既已壓力不大,後續的「三去一降一補」將會更加深入推進——改革會有陣痛,數字下降不可避免,但開弓真的沒有回頭箭–前財長樓繼偉的忠告振聾發聵:貨幣政策和財政政策買來的時間如果浪費掉,政策空間會越來越小。

所以,我們還是繼續抱著胼手胝足的態度,踏踏實實地幹吧。正所謂人間正道是滄桑。經濟,哪是隨隨便便靠說出來的回暖就回暖的呢?

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